Nach vielen sehr, sehr ruhigen Monaten kommt Bewegung in Anleihen und Zinsen. „Die Zinswende naht!“, oder so ähnlich tönt es derzeit laut aus den einschlägigen Überschriften. Und ja, inzwischen hat sich die Inflation dies- und jenseits des Atlantik ziemlich hartnäckig über 5 Prozent festgebissen. Das setzt selbst die sonst so stoische Europäische Zentralbank (EZB) einigermaßen kräftig unter Druck, vielleicht doch mal weniger Anleihen zu kaufen oder gar den Leitzins zu erhöhen. Die US-Kollegen von der Federal Reserve sind sogar schon einige Schritte weiter. Manche Marktbeobachter erwarten bereits, dass sie in diesem Jahr viermal die Leitzinsen höher ziehen.
Das hinterlässt Spuren am Markt für Anleihen. In den USA stieg die Rendite für zehnjährige Staatspapiere von 1,30 Prozent vor einem halben Jahr auf heute 1,79 Prozent (Stand: 17. Januar 2022). Klingt wenig, ist aber für einen solch sicheren Hafen eine ganze Menge. Die zehnjährige Bundesanleihe rentiert heute bei minus 0,03 Prozent und kratzt damit nach Jahren mal wieder an der Nullgrenze, vor sechs Monaten waren es noch minus 0,35 Prozent. Finanzprofis wie der Chefvolkswirt der Berenberg Bank, Holger Schmieding, gehen sogar davon aus, dass die Rendite in diesem Jahr noch auf 0,3 Prozent steigt. Mindestens.
Aber warum sind steigende Renditen ein Problem?
Wer keine Anleihen hat, der hat auch gar kein Problem. Allerdings haben eine ganze Menge Menschen Anleihen. Zum Beispiel jeder, der irgendwie versichert ist. So meldete der Versicherungsverband GDV, dass die Geldanlagen aller Erstversicherer Ende 2020 im Durchschnitt zu 81,5 Prozent aus Anleihen bestanden. Das macht die aktuelle Entwicklung für die Unternehmen höchst brisant, sie könnte sich auf die Jahresergebnisse auswirken. Denn Anleihekurse fallen, wenn die Renditen steigen. Oder andersherum ausgedrückt: Die Rendite einer Anleihe ist höher, je niedriger der Kurs liegt. Der Gewinn liegt eben im Einkauf.
Dabei lässt sich nur schwer sagen, welcher Impuls den Ausschlag gibt: Verkaufen Anleger, weil sie höhere Renditen wollen? Oder steigen die Renditen, weil Anleger einfach raus wollen? Meistens geht jedoch beides Hand in Hand.
Der Begriff „Renditen steigen“ bezieht sich dabei immer auf die Frage: „Welche Rendite bekomme ich bis zum Laufzeitende der Anleihe, wenn ich jetzt kaufe?“ Also welchen Kursgewinn oder -verlust erziele ich bis Laufzeitende, und welche Zinsen bekomme ich bis dahin zusätzlich über den Zinskupon. Das rechnet man über eine nicht ganz einfache Renditeformel zusammen und erhält so die erwähnte ausschlaggebende Rendite. Immer unter der Voraussetzung, dass der Schuldner am Ende die Anleihe zu 100 Prozent zurückzahlen kann.
Duration als Hilfsmittel, um Kursverluste zu messen
Mit zurückliegenden Kursverläufen haben diese Renditeangaben hingegen rein gar nichts zu tun. Die betreffen nur alle Anleger, die schon gekauft haben und somit investiert sind. Aber auch bei ihnen ist das Leid zeitlich begrenzt. Denn selbst wenn Anleihekurse zwischenzeitlich regelrecht absaufen, zahlt der Schuldner am Ende zu 100 Prozent zurück (wenn er denn zahlen kann). Das macht Anleihen dann doch ziemlich berechenbar, weshalb Versicherer Restlaufzeiten immer auch auf ihre Fälligkeitskalender abstimmen.
Des einen Freud ist somit des anderen Leid. Können sich jene, die noch Geld an der Seitenlinie haben, jetzt höhere Renditen einkaufen, sitzen andere erst einmal im Minus.
Um das Ausmaß der Kursverluste zu messen, hat der Finanzwissenschaftler Frederick R. Macaulay einst die gleichnamige Duration erfunden. Die sehr theoretische Größe errechnet sich aus Zinskupons und Rückzahlung und deren Zeitpunkten. Sie gibt in Jahren gemessen an, wann Anleger im Durchschnitt ihr Geld zurückbekommen. Frei übersetzt heißt das in etwa: Wenn man ein Papier länger besitzt als die Macaulay-Duration, hat man kein Zinsrisiko mehr. Theoretisch.
Das Geschehen am Aktienmarkt wird durch die Entwicklung der Zinsen und des Anleihemarkts beeinflusst. Mit den Beziehungen zwischen den verschiedenen Märkten befasst sich die Intermarket-Analyse als Teilgebiet der technischen Analyse.
Die Ankündigung der US-Notenbank, ihre monatlichen Anleihekäufe allmählich zu drosseln und die Aussicht auf eine mögliche Zinsanhebung Ende 2022 haben am Aktienmarkt zu schwächeren Kursnotierungen geführt. Welche Auswirkungen könnte eine Zinswende für Anleihen und Aktienmärkte mit sich bringen?
Zinsniveau beeinflusst Geschäftsentwicklung von Unternehmen
Eine Änderung des Zinsniveaus durch eine Anhebung der Leitzinsen bedeutet, dass der Preis für Geld steigt. Dies hat Auswirkungen auf die Unternehmen. Steigende Zinsen beeinflussen ab einem bestimmten Punkt die Unternehmensgewinne negativ, was eine Belastung für die Aktienkurse darstellt. Die meisten Firmen benötigen zur Ausübung ihre Geschäftstätigkeit Fremdkapital, beispielsweise zur Finanzierung von Maschinen, Vorprodukten oder Rohstoffen. Mit steigenden Zinsen steigt auch die Zinslast für die geliehenen finanziellen Mittel. Die höheren Kosten für Fremdkapital schmälern letztlich den Gewinn. Sinken die Gewinnerwartungen eines Unternehmens, werden Investorinnen und Investoren für dessen Aktien jedoch nur noch einen geringen Preis zu zahlen bereit sein.
Umgekehrt verhält es sich bei Zinssenkungen. Dann sinken die Kosten für Fremdkapital. Daher sind fallende Zinssätze normalerweise günstige Rahmenbedingungen für die Umsatz- und Gewinnentwicklung von Unternehmen.
Aktien und Anleihen stehen in Konkurrenz
Veränderungen des Zinsniveaus haben zudem Auswirkungen auf das Verhältnis zwischen den konkurrierenden Anlageklassen Anleihen und Aktien. So führen steigende Zinsen bei bereits emittierten Anleihen tendenziell zu fallenden Kursen, wodurch sich deren Rendite erhöht. Umgekehrt lassen sinkende Zinsen die Kurse von bereits im Umlauf befindlichen Anleihen für gewöhnlich steigen, da Anlegerinnen und Anleger diese Papiere, die noch einen höheren Zinssatz bieten, dann stärker nachfragen.
Folgendes Beispiel soll dies verdeutlichen: Eine Investorin beabsichtigt den Kauf einer Anleihe mit einer Laufzeit von 10 Jahren und einer Zinszahlung von 1,0 % p.a. Steigt nun das allgemeine Zinsniveau durch eine Zinserhöhung auf 2,0 % wäre eine neu emittierte Anleihe, deren Zinszahlung sich mit 2,0 % p. a. am Marktniveau orientiert, bei ansonsten gleichen Parametern die vorteilhaftere Wahl. Die Anleihe mit dem niedrigeren Zinssatz lässt sich nun nur noch zu einem niedrigen Preis verkaufen, um die Renditedifferenz zu dem neu emittierten Papier zu kompensieren.
Betrachten Anlegerinnen und Anleger Anleihen aufgrund einer niedrigen Verzinsung als nachteilig im Vergleich zur Renditeerwartung von Aktien, werden sie eher in die Unternehmensbeteiligungen investieren. Steigen die Zinsen jedoch, lassen sich mit Anleihen wieder höhere Erträge erzielen, sodass diese gegenüber der risikoreicheren Anlageklasse Aktien an Attraktivität gewinnen. Investorinnen und Investoren werden dann eher geneigt sein, ihr Geld in Anleihen anzulegen. Ab einem bestimmten Punkt begünstigen steigende Zinsen somit Kapitalflüsse heraus aus Aktien hinein in Anleihen. Das in einem solchen Umfeld verstärkte Verkaufsinteresse bei Aktien lässt deren Kurse sinken.
Notenbanken kommunizieren klarer
Größere Veränderungen am Zinsniveau weisen normalerweise einen Vorlauf gegenüber einem Trendwechsel bei den Aktienpreisen auf. Daher ist es sinnvoll, auf Anzeichen für eine mögliche Wende bei den Zinssätzen zu achten. Sorgten die Notenbanken auf ihren Sitzungen vor der Jahrtausendwende in dieser Hinsicht noch für die ein oder andere Überraschung, sind sie seit der Finanzkrise 2008 zu einer klaren Kommunikation übergegangen. Ankündigungen im Voraus und ein hohes Maß an Transparenz sollen den Finanzmärkten Zeit geben, sich auf eine Veränderung der Rahmenbedingungen einzustellen und größere Verwerfungen vermeiden.